Las reformas estructurales son necesarias
Los tipos de interés de los bonos del Estado han divergido considerablemente en todos los países de la zona euro. España e Italia son algunos de los países que ahora pagan una prima significativa en relación con Alemania. Muchos analistas han sostenido que los actores de los mercados financieros se comportan irracionalmente y apuestan irracionalmente contra los países periféricos de la zona euro. Y efectivamente, la especulación financiera masiva puede transformarse en crisis que se veían venir y que es difícil contrarrestar con medidas tomadas exclusivamente en el plano nacional. El bazuca que mencionaba el primer ministro británico, Cameron, es una de las opciones para abordar este problema.
A menudo se pasa por alto que los participantes en el mercado no escogen sus víctimas al azar
Sin embargo, un hecho que a menudo se pasa por alto en el debate es que los participantes en el mercado financiero no escogen a sus víctimas al azar. Evalúan los fundamentos económicos subyacentes, las condiciones estructurales para el crecimiento y la calidad de las instituciones. En un trabajo de investigación llevado a cabo en Bruegel junto con Anna Iara, hemos demostrado que la calidad de las reglas fiscales nacionales es un importante condicionante para la rentabilidad de los bonos soberanos en relación con Alemania. Los inversores creen que un país es menos arriesgado si sus reglas fiscales nacionales son fuertes. Esto es especialmente importante en momentos de mucha tensión en los mercados como los de ahora. Unas normas fiscales mejores pueden incluso significar un tipo de interés de casi un punto de porcentaje menos. ¿Por qué tienen las reglas fiscales un efecto tan fuerte? La principal razón es que unas buenas reglas fiscales reducen los déficits fiscales futuros al limitar legalmente lo que los Gobiernos pueden pedir prestado. Es más, un marco fiscal claro reduce la posibilidad de resbalones presupuestarios inesperados y de errores graves en la planificación presupuestaria que pueden provocar unos déficits mucho más grandes de lo previsto, como ha sucedido recientemente en Grecia.
Para que las reglas fiscales tengan pleno efecto, es importante que los inversores las perciban como creíbles. En última instancia, la credibilidad depende del compromiso de los responsables políticos y los votantes en general para ceñirse realmente a estas reglas. Hay buenas maneras de aumentar este compromiso. A los responsables políticos les resulta mucho más difícil ignorar una regla consagrada en la Constitución nacional que una regla que solamente está confirmada por unas normativas presupuestarias fáciles de cambiar. De hecho, nuestro estudio muestra que cuanto más fuerte sea la base legal, más fuerte es el impacto que la regla tiene en el mercado. También vemos que unos mecanismos de aplicación claramente definidos contribuyen a hacer que las reglas sean efectivas. Por ejemplo, si la regla prevé una corrección automática del gasto cuando los ingresos son más bajos de lo previsto, entonces se percibe que la regla es más eficaz.
Por tanto, puede que no sea una casualidad que la rentabilidad de los bonos soberanos españoles haya caído por debajo del nivel de rentabilidad de los bonos italianos. El cambio constitucional en España en lo que respecta a los déficits estructurales es una regla fiscal muy importante y fuerte que los mercados consideran creíble. Más concretamente, el hecho de que el pago de la deuda tenga prioridad sobre otras formas de gasto es sin duda muy importante para los inversores financieros. El compromiso con la regla del gasto es también un importante elemento de reforma. Podría decirse que la política fiscal española se ha visto perjudicada por una valoración errónea del déficit estructural subyacente, y una simple norma sobre el gasto puede contribuir a atenuar este problema. Hablando en términos más generales, en España se han aprobado unas reformas estructurales importantes, también en el mercado laboral. Es posible que los efectos de estas reformas todavía no sean visibles en la economía real, ya que el desempleo alcanza unas alturas de vértigo. Pero los actores de los mercados financieros parecen valorarlas positivamente como pasos necesarios para la reforma. De hecho, los diferenciales españoles han sido últimamente más bajos que los italianos y es probable que el fuerte compromiso político con unas reglas firmes y las reformas decisivas sean una parte importante de la explicación.
En general parece claro que las reglas fiscales creíbles y las reformas decisivas para abordar las debilidades estructurales de la economía son necesarias y ayudan a recuperar la confianza del mercado y en última instancia el crecimiento. Es más, también está claro que estas medidas por sí solas no bastan. España, así como la zona euro en su conjunto, necesita una política macroeconómica más acomodadiza. La demanda agregada de la zona euro ha experimentado un importante retroceso, y las expectativas de inflación han caído muy por debajo del 2%. Por consiguiente, es importante que el Banco Central Europeo haya bajado los tipos para ayudar a impulsar la demanda. Además, y más importante, el sentimiento de los consumidores y de los inversores se ha visto muy afectado últimamente por la incertidumbre prolongada y no resuelta respecto a la crisis de la zona euro. Los jefes de Estado y de Gobierno de la zona euro tienen que encontrar ya mismo una estrategia clara y creíble para poner fin a esta incertidumbre. Solo entonces se recuperará la demanda y se reanudará el crecimiento, y solo entonces veremos los efectos beneficiosos de las reformas españolas en el mercado laboral con una caída del desempleo.
Guntram Wolff es subdirector de Bruegel y autor de Rules and risk in the euro area (Reglas y riesgo en la zona euro). Traducción de News Clips.
