¡Inflación a la vista!

Dicen que suelen existir tantas tesis en torno a la política monetaria y la inflación como economistas haya en la discusión. Sin ir más lejos, el premio Nobel Paul Krugman advertía en un reciente artículo de que el actual escenario de elevado desempleo y baja capacidad de utilización de la industria representaba un serio riesgo de deflación, de caída prolongada de los precios al estilo de la sufrida por Japón en los años noventa.

Justo lo contrario de lo que augura Allan Meltzer, profesor de la Universidad Carnegie Mellon y reconocido experto en política monetaria. Meltzer ha advertido este verano de que la masiva inyección de dinero llevada a cabo por gobiernos y bancos centrales puede provocar una explosión inflacionista de tal calibre que la actuación de las autoridades debe ser inmediata. Dos análisis bien distintos ante un mismo escenario y que, en buena medida, pueden explicarse por la falta de precedentes tanto por lo que respecta a la crisis como por la respuesta que se ha dado a la misma.

Tipos de interés y precios bajos han propiciado las burbujas de activos

Según Rogoff, "nadie verá con buenos ojos una subida de la hipoteca"

De lo que no cabe duda es que lo que hasta ahora parecían verdades incuestionables, en muchos casos han dejado de serlo. "Es un buen momento para revisar la filosofía imperante a la luz de la actual crisis", decía el gobernador del Banco de Japón, Masaaki Shirakawa, en la reunión que cada año celebran los banqueros centrales en Jackson Hole (Wyoming, EE UU). Y nada refleja mejor esa filosofía como la estabilidad y el control de precios. No es que ése haya dejado de ser el objetivo más importante de los bancos centrales, sino que su definición está siendo reinterpretada.

Desde finales de los años ochenta, y después de superar un periodo de elevada inflación, la política monetaria se ha ido desarrollando en un entorno de creciente moderación en los precios y de tipos de interés a la baja. Una tendencia que se aceleró con la irrupción de China en la economía global y que alcanzó cotas nunca vistas a partir del año 2000. Parecía que la política monetaria había alcanzado la panacea y, con ello, la clave del crecimiento estable y sostenido. La crisis financiera ha puesto en cuestión todas esas políticas.

De hecho, y aunque oficialmente no cuenta con un objetivo explícito de inflación, la Reserva Federal se está planteando situar el nivel de estabilidad de precios por encima del 2%, según explica una fuente de la entidad. Por varias razones. Primero, porque el entorno de niveles de inflación muy bajos y bajos tipos de interés en el que se ha desenvuelto la política monetaria justo antes de la crisis ha propiciado la creación de varias burbujas de activos (desde las punto.com en 2001 a los inmobiliarios en 2006, por ejemplo). Y segundo, porque en un entorno de escasa inflación y, por consiguiente, tipos de interés también muy bajos, el margen de los bancos centrales en caso de crisis es muy limitado.

Desde hace años, uno de los principales defensores de elevar el objetivo de inflación ha sido Kenneth Rogoff, profesor de políticas públicas de la Facultad de Económicas de Harvard. "No hay otro camino, como ha puesto en evidencia la crisis. Un rango de inflación entre el 1% y el 2%, que es el que aplican la mayoría de los bancos centrales del mundo desarrollado, conlleva un riesgo demasiado elevado de deflación en un escenario recesivo. El 3% es un nivel de referencia para la inflación mucho más apropiado", explica a través del teléfono.

Lo peor, admite Rogoff, es cómo explicarlo a la opinión pública. "Han sido muchos años insistiendo en las bondades de una baja inflación y un precio del dinero barato. Aunque el temor a una repetición de la crisis puede facilitar cierta comprensión, nadie verá con buenos ojos una subida permanente de la cuota de su hipoteca", admite. Porque, aunque éste pueda parecer en principio un debate muy teórico, tiene implicaciones muy importantes para la vida diaria, como recuerda Rogoff.

Para el BCE, el debate tampoco es fácil. El 2% sí es un objetivo explícito de inflación en su caso, por lo que cualquier modificación debería hacerse de forma oficial y pública. Además, el banco recuerda que ellos sí han manejado otros parámetros, como la evolución del crédito, a la hora de fijar los tipos de interés, lo que ha evitado que el precio del dinero en la eurozona haya bajado del 1% en plena crisis. Una política que, en el pasado, le propició considerables críticas por parte de algunos gobiernos de la zona euro y por la que ahora dicen sentirse "vengados". Pero si la Reserva Federal acuerda definitivamente un cambio en su escenario inflacionista, el BCE no podrá quedarse al margen.

Hay muchos expertos que avalan esa tesis. "Estabilizar el crecimiento de precios de consumo no estabiliza de forma automática el precio de los activos, más bien al contrario", admitía Morgan Stanley en un reciente informe. También la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE) apuntaba a principios de verano que los tipos de interés próximos a cero que han fijado varios bancos centrales (EE UU, Reino Unido o Japón) en respuesta a la crisis "ponen en evidencia las deficiencias de un escenario de baja inflación" de los años previos.

Pero no todo son apoyos ni ventajas ante un nuevo objetivo de precios. Algunos expertos advierten que una mayor "permisividad" de los bancos centrales con la inflación puede poner en cuestión su compromiso con la estabilidad de precios a medio y largo plazo. Y ése es un riesgo que un banquero central no puede correr. Eso explica, a juicio de un experto bancario, el mensaje que las principales autoridades monetarias han lanzado desde Jackson Hole: somos conscientes de las dificultades que atravesamos, pero tenemos un plan de salida perfectamente diseñado y listo para aplicar.

Porque no cabe duda de que la situación es complicada. Si los ingentes estímulos fiscales y monetarios que se han movilizado para evitar que la crisis abocara en una gran depresión se retiran demasiado pronto, la incipiente recuperación de la economía puede venirse al traste y volver a una etapa de recesión. Pero si las autoridades mantienen esos estímulos más de lo necesario, las tensiones inflacionistas pueden desbocarse a toda prisa.

A lo largo del verano, tanto el presidente del BCE, Jean Claude Trichet, como el de la Reserva Federal, Ben Bernanke, han explicado públicamente sus estrategias de salida. "Nuestros conciudadanos pueden tener plena confianza en la determinación y la habilidad del BCE para garantizar la estabilidad de precios", venía a resumir Trichet.

Porque nadie quiere, como decía esta semana el presidente de la Reserva Federal de Chicago, que, después de evitar la Gran Depresión 2.0, la economía mundial pase ahora a la Gran Inflación 2.0.