Vende, vende, que esto va mal

El supermercado corporativo de venta de activos se está poniendo al rojo vivo. Las adquisiciones temerarias, los malos resultados y la sequía de crédito están obligando a centenares de grandes empresas en todo el mundo, especialmente en Estados Unidos y Europa (y también en España), a salir a la calle en búsqueda de compradores para sus negocios y propiedades menos estratégicas. Y lograr la liquidez necesaria para evitar la catástrofe. Un goteo inexorable, habitual en todas las épocas de bajada del ciclo, que en España se ha ensañado en especial con bancos y cajas de ahorros, inmobiliarias y constructoras.

Los últimos meses han sido pródigos en anuncios de desinversiones. Entidades como el Citi, Merril Lynch o Lehman, aseguradoras como Allianz o empresas industriales como GM o Unilever han puesto en marcha operaciones de venta, a veces por valor de decenas de miles de millones de euros. En España no les hemos ido muy a la zaga. La venta del 45,3% de Fenosa por ACS (7.600 millones de euros) ha sido sólo la punta del iceberg de un movimiento que crece día a día y que tenderá a ir a más en los próximos meses. "Según el entorno económico se vaya deteriorando", apunta Manuel Colinas, del Instituto de Estudios Económicos (IEE), "más empresas tendrán que echar mano de sus negocios menos rentables o vitales para hacer caja".

La prioridad para muchas empresas es conseguir liquidez

La banca no está muy preocupada con las constructoras

Las cajas comienzan a deshacerse de sus participaciones industriales

Si entre 2003 y 2006, las abundantes desinversiones tenían motivos estratégicos (salirse de un negocio para reforzarse en otro), ahora se busca asegurar la supervivencia. Vender a veces al precio que sea. Una actitud que, dada la coyuntura, ya ni se penaliza. "Para una empresa que esté muy endeudada y sufra la amenaza de una suspensión de pagos", comenta Joaquín Garralda, profesor de Estrategia del Instituto de Empresa, "la prioridad es conseguir liquidez". Opinión que suscribe al ciento por ciento Pablo Ortiz, analista de Interdin. "Tan dura es la situación que incluso cuando vendes con pérdidas, el mercado saluda que la empresa consiga liquidez y se salve de la quema".

Nadie escapa al imperativo de la búsqueda de dinero fresco. Ni los bancos. Pese a que nuestras grandes entidades no han sufrido directamente las minusvalías provocadas por la crisis subprime de Estados Unidos, la parálisis de los mercados de crédito les ha suscitado tensiones de tesorería suficientes como para que busquen fondos del modo que sea. Tensiones, según Colinas, "aún moderadas" pero a las que habría que añadir la especificidad nacional; la crisis del mercado inmobiliario español, que está agudizando las necesidades de liquidez de nuestros bancos y cajas de ahorros.

De momento, las cajas (más afectadas que los bancos por la morosidad hipotecaria) han empezado a deshacerse de sus joyas de la corona, las participaciones industriales. Sin prisas pero sin pausas. Aprovechando las operaciones corporativas en marcha para vender en buenas condiciones. Y con plusvalías. Caja Madrid aprovechó la OPA de Acciona y Enel sobre Endesa para vender su 9,9% e ingresar 4.220 millones de euros. La venta de Fenosa a Gas Natural fue utilizada por entidades como el Pastor o la CAM para vender sus paquetes en la eléctrica. También Caixa Catalunya y Caixa Galicia han ingresado importantes cifras con la venta de paquetes en Abertis, Enagás o la misma Fenosa.

La necesidad explica también los proyectos de algunas cajas de sacar a Bolsa o vender privadamente parte de sus corporaciones industriales. "Además, porque las carteras industriales", afirma Luis Cuadrilleros, analista de Intermoney, "consumen capital, lo cual en un momento de sequía financiera no es nada bueno". Si la única que ha concretado estos proyectos ha sido La Caixa (con Criteria), otras han anunciado la intención de hacerlo. Caja Madrid lo hará antes de fin de año. Otras como Bancaja o Caixa Galicia han empezado a hacer boca. La primera vendió un 30% de su corporación a inversores institucionales (Deutsche Bank y Guggenheim Capital) y la segunda hizo lo mismo con el 5% de CXG, que cedió a un industrial de la región. Esto porque en la actualidad la Bolsa no permite grandes alegrías vendedoras.

Ante la falta de grandes carteras empresariales, los bancos han buscado otras soluciones. Por ejemplo, la de deshacerse de sus divisiones menos bancarias, calificadas ahora de poco estratégicas. "Es evidente", explica Cuadrilleros, "que se están centrando cada vez más en las actividades propiamente bancarias para deshacerse de lo que consideran superfluo para su core business [el negocio básico]". Es el caso de las divisiones de seguros, que están siendo vendidas a las grandes aseguradoras por sumas de vértigo. El Sabadell y Bankinter vendieron el 50% de las suyas por 900 y 240 millones de euros, respectivamente, y el Santander pide 3.000 millones por la totalidad de la suya.

Vender lo que sea, es la consigna. A veces resulta difícil saber dónde termina la motivación estratégica y empieza la necesidad pura y dura de dinero. Es innegable que algunas de las últimas operaciones de venta de activos protagonizadas por bancos tienen cierto tono estratégico (reordenación de cartera o búsqueda de financiación para refuerzo del core business). Es el caso de la creación de Criteria o de la venta de Endesa por Caja Madrid. "No creo", asegura Garralda, "que el objetivo de ambas entidades, el año pasado, fuera buscar una liquidez que entonces no parecía necesaria sino fortalecerse para financiar la expansión".

Igual se podría decir de las desinversiones del Santander, que no ha parado de hacer adquisiciones al tiempo que se deshacía de gran número de activos. "El banco", apunta Colinas, "ha vendido básicamente para financiar su expansión, en la que tiene proyectos muy potentes, no para arreglar un balance deteriorado, que no lo está". La habilidad negociadora del banco le ha permitido hacerse, sólo en cinco operaciones durante los últimos meses, con ingresos de unos 13.000 millones de euros. Se descartó de sus activos en Italia, que dijo no interesarle (Antonveneta y el 1,8% de Intesa Sanpaolo) para seguir fortaleciéndose en Brasil y el Reino Unido. También se deshizo de sus negocios de pensiones y gestión de fondos en Latinoamérica, por los que cobró unos 1.050 millones, cifra que contribuirá a financiar su Proyecto América 2010.

El banco, que sigue empeñado en hacer caja, tiene ahora tres operaciones entre manos: las ventas de su división de seguros, de la gestora de activos y de la ciudad financiera, que, de resultar exitosas, le podrían reportar otros 8.000 o 9.000 millones. "Y se espera que venda su 30,1% en Cepsa", apunta Cuadrilleros, una venta que le produciría ingresos en torno a los 5.800 millones de euros y que cumpliría con un criterio básico a tener en cuenta a la hora de desinvertir: "Que, al desprenderte de activos principales para hacer frente a problemas de flujos de caja o solvencia a corto plazo", apunta Mauro Guillen, director del Lauder Institute de la Wahrton School, "ello no limite tu capacidad de aprovecharte después del repunte del ciclo económico".

Otra vía puesta en marcha por bancos y cajas es la de la venta de activos inmobiliarios en uso, normalmente a través del sale and lease back; se desprenden de sus sedes u oficinas y siguen en ellas pagando un alquiler y bajo la opción de volver a comprarlas. La opción es interesante para los compradores ya que se les asegura una determinada rentabilidad, por alquiler, durante un número definido de años, y eso les facilita la financiación de la compra. Eso fue lo que hizo el Santander con su venta de 1.250 oficinas por 2.000 millones de euros o Caja Madrid con su desinversión de varios edificios, adquiridos por Pontegadea (Amancio Ortega).

Las dificultades del mercado inmobiliario han torpedeado los intentos de las grandes empresas del sector de hacerse con dinero mediante la venta de activos, fueran suelo, promociones o incluso edificios en alquiler. La situación se ha deteriorado de tal modo que ahora mismo resulta casi imposible vender algo como no sea con grandes descuentos. Ante los bajos precios y la escasa receptividad de los inversores, muchos bancos han tenido que acabar apoyando operaciones de renegociación de deuda en las que se ha aplazado la venta de activos. Es el caso de Colonial que, según Cuadrilleros, "no ha vendido casi ninguno de sus activos", y que ha logrado de los bancos acreedores más tiempo para vender sus grandes activos; su filial francesa (SFL), Riofisa o su paquete del 15% en FCC, que perdió el 70% de su valor en los últimos nueve meses.

Algunas de las operaciones se han saldado con minusvalías para los vendedores. A Metrovacesa, su mayor venta de activos, dos centros comerciales en Barcelona, por 450 millones de euros, le generó pérdidas por cerca de siete millones. El resultado de esta sequía de compradores dispuestos a pagar el precio justo es que las grandes inmobiliarias, que deberían haberse convertido en las mayores vendedoras de activos, sólo hayan podido efectuar ventas de mediana dimensión. Colonial poco más ha hecho que cerrar la venta de un conjunto de edificios logísticos por cerca de 200 millones. Y Fadesa se ha limitado prácticamente a una cesión de hoteles y suelo por unos 120 millones de dólares y la venta del 50% de Fadesa Maroc a su socio local. Algo que, según Colinas, "se debió probablemente a la renuencia de la inmobiliaria en soltar sus activos a precios de ocasión".

Dado el elevado endeudamiento de estas empresas, lo sucedido no deja de ser grave. Colonial, con 8.973 millones de deuda financiera neta, tiene un ratio de deuda sobre patrimonio neto del 2,3. La de Metrovacesa alcanza el 2,6. Las demás siguen pautas similares. Ahora bien, puede que la dramática situación de las inmobiliarias tenga aún solución. Garralda, del Instituto de Empresa, cree que "mucho peor fue lo sucedido con la burbuja de Internet. Mientras que entonces se pagaron miles de millones por cosas que no valían literalmente nada, los activos inmobiliarios, aun cuando ahora escaseen los compradores, tienen un valor más consistente. Puede que valgan un 20% o un 30% menos, pero valen". La cuestión es si inmobiliarias y bancos pueden esperar.

Tampoco los grandes grupos constructores (con las mayores deudas del Ibex) han logrado desinversiones espectaculares. Al menos de momento. Y eso que necesitan reducir lastre como agua de mayo. Sacyr, con una deuda de 20.200 millones de euros, registra un ratio deuda/patrimonio neto del 5,54, es decir, su deuda es casi seis veces más grande que sus fondos propios. Ferrovial alcanza casi los 30.000 millones, una deuda casi cinco veces más grande que su patrimonio neto. Las de Acciona o FCC tampoco son despreciables y se sitúan por encima del 2. Como comparación, los ratios de Iberdrola, Endesa o Repsol son de 0,8, 0,6 y 0,1.

La excepción ha sido ACS. Su venta de Fenosa, a la que habría que añadir unos 1.000 millones más procedentes de autopistas y aeropuertos, le permitirá salirse, casi de golpe, del club de las muy endeudadas. Ya Ferrovial, con una deuda superior a la de ACS, procedente en parte de la compra de la británica BAA (aeropuertos), se ha limitado a deshacerse de parte del patrimonio de su filial británica: el duty free y varios edificios, lo que le rindió 1.050 millones. Esto, además de haber puesto a la venta el aeropuerto de Belfast y de que quizás la obliguen a vender los de Gatwick, Stansted, Edimburgo o Glasgow.

Acciona, presionada por la deuda (procedente básicamente de la compra de Endesa), tampoco ha protagonizado ventas significativas. Alguna operación como el 50% de una eólica francesa por unos 270 millones. Y poco más. Sus intentos de conseguir liquidez con la venta de Trasmediterránea y la división de handling se han frustrado. También Sacyr se ha limitado a poco más que la venta de su paquete en Eiffage.

En el sector se cree que, pese a sus altos niveles de deuda y a sus dificultades en algunos negocios (inmobiliario o construcción), las constructoras no están sufriendo una presión excesiva por parte de la banca acreedora para que vendan. Se dice que, pese a los problemas del momento, sus perspectivas siguen siendo positivas. "La banca", afirma Cuadrilleros, "no está muy preocupada con las constructoras. Disponen de negocios con ingresos recurrentes (como las infraestructuras y los servicios) o incluso ascendientes (energía eólica)".

La cuestión que todos se plantean es que este escenario puede cambiar radicalmente si la economía se sigue degradando y los mercados de crédito no se normalizan. En ese caso, lo más probable es que nuestras empresas más endeudadas se vean obligadas a soltar más kilos de lastre que hasta ahora. -